Il prezzo

Del prezzo abbiamo già parlato nella lezione sulla microstruttura dei mercati finanziari. Qui gli dedichiamo una lezione intera, perché ogni tanto si sentono eresie totali su cosa sia. Per fare i calcoli va benissimo fingere che ogni cosa abbia un prezzo, e Paolo Coletti stesso, nel 99% dei suoi video, non spacca il capello in quattro. Ma il prezzo, in realtà, non esiste. Non esiste il prezzo di praticamente niente, né sui mercati finanziari né nella vita di tutti i giorni.

Il prezzo esiste solo nello scambio

Il prezzo ha un aspetto quasi quantistico: si può guardare un investimento quanto si vuole, ma il prezzo esiste solo nel momento in cui avviene lo scambio.

Nel 2018 un amico di Paolo voleva partecipare a una ICO, un'offerta di criptovalute in anteprima, non ancora quotate, che si pagano prima. Il suo ragionamento era: «costano 20, me le offrono a 14, è già un 20% di sconto». Per la precisione era il 30%. Ma era uno sconto su un numero deciso da loro, che non stava né in cielo né in terra, visto che nemmeno loro le vendevano a 20. A quella cifra non scambiava nessuno, quindi non era un prezzo. L'ICO alla fine l'hanno comprata e ne sono usciti bene, che per un'ICO di criptovalute vuol dire perderci circa il 50%, anzi un po' meno.

Il prezzo, quindi, c'è solo quando avviene uno scambio, ed è una definizione istantanea: in quell'istante il prezzo è quello perché un bene è stato scambiato per una certa quantità di soldi, o per un altro bene valutabile in soldi. Nell'istante dopo è già cambiato, e se lo scambio non avviene il prezzo non c'è.

Vale anche per tanti oggetti che crediamo abbiano un valore preciso. Il bell'orologio pagato 12.000 € non vale 12.000 €: è una stima, e rivenderlo alla stessa cifra sarà dura. Il cubo di Rubik che Paolo ha in mano sarà costato 7 €, e comprandolo adesso in un negozio costerebbe 7 €. Ma in questo momento lì intorno nessuno sta comprando cubi di Rubik, e lui potrebbe provare a venderlo anche a 77 €.

Gli asset finanziari si comportano in modo ancora più bizzarro. Un oggetto di tutti i giorni, pur senza un prezzo, di solito ha un'offerta costante: si trova sempre su Amazon, o al supermercato quando è aperto. Ha quindi almeno un prezzo lettera, cioè il prezzo di qualcuno che ce lo offre (ci arriviamo fra poco). Sui mercati finanziari a volte manca anche quello, e si brancola nel buio. Meglio andarci piano con la parola «prezzo», su quei mercati e su tutto quello che ci gira intorno.

Il caso tipico è l'immobile. Per anni Paolo, come tutti i bravi proprietari, ha tenuto una piccola tabella Excel con gli immobili di famiglia, finché si è reso conto che erano tutti sovrastimati in maniera massiccia. Probabilmente lo sono ancora, ma gli piange il cuore abbassare le cifre, che erano quanto li aveva pagati più tutti i lavori fatti dentro. Da un certo punto di vista è un valore. Ma per dire «questo è il prezzo» avrebbe dovuto trovare un compratore e arrivare allo scambio, o almeno molto vicino.

Il confronto fra immobili e asset finanziari va fatto quindi con molta cautela, perché i prezzi degli immobili praticamente non esistono. Un appartamento, finché non si vende, un prezzo non ce l'ha, e ognuno è diverso dagli altri. Si possono guardare appartamenti simili, ma magari uno di quelli è stato venduto con un colpo di fortuna, perché qualcuno aveva urgente bisogno di comprarlo. In mano si ha solo una stima, di solito per eccesso quando a vendere siamo noi.

Il prezzo nei mercati finanziari

I mercati finanziari hanno i loro orari di apertura e chiusura. Quando sono aperti, e se sono liquidi, cioè se gli scambi sono continui e relativamente frequenti, si vede almeno un prezzo recente, e lì il prezzo si può usare in modo sensato.

Quanto siano liquidi, però, va controllato. Una volta a Borsa Italiana la mattina arrivava un signore che leggeva i nomi di tutte le azioni, da Alleanza a Zignago Vetro, chiedendo se qualcuno voleva fare scambi. Una mattina dalla A alla Z, quella dopo dalla Z alla A, per non favorire nessuno. Poi fine delle contrattazioni.

Ultimo prezzo, denaro e lettera

Il prezzo ufficiale, quello con la P maiuscola, di solito è l'ultimo scambio effettuato, e questo spiazza parecchie persone. L'ultimo scambio è stato fatto a 100; provo a comprare e compro a 103, provo a vendere e vendo a 101. Com'è possibile, se il prezzo è 100? Perché 100 è soltanto l'ultimo scambio. Non è nemmeno detto che stia fra le offerte di acquisto e di vendita di adesso. Magari da quello scambio sono passati anche solo pochi secondi, e intanto il book è cambiato, perché la gente ritira offerte e ne mette di nuove, come abbiamo visto nella lezione sulla microstruttura. Il prezzo può finire del tutto fuori dalla forchetta fra il prezzo a cui si compra e quello a cui si vende.

Nel video (dal minuto 11:15) c'è il book di Ferrari su Borsa Italiana, un mercoledì di aprile 2025 alle 11:40, a mercato aperto. L'ultimo prezzo è 381,30 €, cioè su Ferrari, che è liquidissima, l'ultimo scambio è avvenuto a quella cifra. I prezzi sul book però sono tre. Il primo è proprio l'ultimo scambio, che a un investitore serve al massimo come indicazione sommaria. Gli altri due, con le loro quantità, sono molto più interessanti:

• il prezzo ask, in italiano lettera, è quello a cui la gente è disposta a venderci;
• il prezzo bid, in italiano denaro, è quello a cui la gente è disposta a comprare da noi.

I nomi italiani vengono dall'idea che una persona dia in mano la lettera, l'altra il denaro.

Intanto l'ultimo prezzo è passato a 381,40 €, e nemmeno questo ci serve. A mercato aperto sarebbe più utile avere come prezzo ufficiale la media fra denaro e lettera, il prezzo mid, che in quel momento è 381,4 € e coincide con l'ultimo scambio. Per l'investitore contano denaro e lettera, perché sono i prezzi a cui comprerà, 381,5 €, o venderà, 381,3 €. Chi vuole segnare Ferrari nella propria contabilità deve scrivere 381,3 €, non 381,5 €; chi sta per comprare avrà probabilmente un costo di 381,5 €. Poco dopo il book si muove e il mid scende a 381,3 €, mentre l'ultimo scambio resta a 381,4 €. Il prezzo che si vede di solito dice più o meno come va, e quando si opera bisogna guardare denaro e lettera.

Lo spread

La differenza fra lettera e denaro si chiama spread. Su Ferrari, in quel momento, è di 0,2 €, e in percentuale del prezzo mid fa:

$$\frac{0{,}2}{381{,}3} \times 100 \approx 0{,}05\%$$

Uno spread microscopico.

Tutt'altra storia su Alfonsino, un'azienda di consegne di cibo a domicilio della zona di Napoli. Si compra a 0,281 €, ma il denaro è 0,271 €, quindi chi vende incassa un centesimo in meno. Il prezzo mid è 0,276 € e lo spread diventa:

$$\frac{0{,}01}{0{,}276} \times 100 \approx 3{,}6\%$$

Uno spread micidiale. Chi compra e rivende subito, magari per un errore, o anche solo chi compra e contabilizza subito il valore del suo asset, ha già perso il 3,6%. Eppure il book di Alfonsino non è vuoto, le offerte ci sono. Probabilmente dipende dal fatto che il titolo quota a prezzi bassi.

Il tick

Si può mettere un ordine su Alfonsino a 0,27158429 €? No, perché in finanza si usano solo numeri interi. Sembra strano, visto che 0,271 non è intero, ma basta immaginare di spostare la virgola di quanti posti servono. Con i decimali compaiono i numeri periodici, che vanno arrotondati, e arrotondando si perde o si guadagna un centesimino da qualche parte. Si crea denaro dal nulla, che è proprio quello che in finanza non si vuole.

Ad Alfonsino sono permesse tre cifre dopo la virgola, e infatti sul book la quarta è sempre zero. Questo passo minimo ai tempi di Paolo si chiamava tick, e forse si chiama ancora così. Per Alfonsino è un millesimo di euro: un ordine a 0,272 € va bene, uno con un decimale in più no. Su Ferrari il tick sembra essere di 10 centesimi. Ogni azione ha il suo, fissato da regole che probabilmente dipendono dal prezzo dell'ultimo periodo. Gli informatici ragionano per cifre significative, qui invece ci si ferma tassativamente a una certa cifra. Se nessuno scrive ordini con più decimali è perché il regolamento di borsa lo vieta.

Negli Stati Uniti, e Paolo non sa se la regola valga ancora, si usano addirittura le frazioni di dollaro a potenze di due, sedicesimi e trentaduesimi. Forse nei vecchi video si vedono passare sulla barra dei prezzi cifre come 5 e 7/8.

Chiusura, apertura, massimo e minimo

A mercato chiuso entrano in scena altri prezzi. Denaro e lettera non ci sono, perché le offerte restano nel book ma non possono essere eseguite. Ci sono invece il massimo e il minimo, high e low, cioè il prezzo più alto e quello più basso del periodo in cui il mercato è stato aperto: di solito il giorno prima, ma si possono guardare anche la settimana o il mese. E soprattutto c'è il prezzo di chiusura. Per Ferrari, quello di martedì 15 aprile 2025 era 385,20 €.

Il prezzo di chiusura

Il prezzo di chiusura potrebbe essere l'ultimo scambio della giornata. Ma sulle azioni poco liquide, o con pochi ordini nel book, può arrivare qualcuno con un ordine bizzarro, per esempio un grosso ordine di acquisto o di vendita che fa esplodere il book e si mangia ordini molto lontani. Ne uscirebbe un prezzo di chiusura che con l'andamento della giornata non ha niente a che fare. E siccome il prezzo di chiusura finiva sui giornali di carta e oggi finisce sui siti e in tutte le statistiche (Paolo stesso, nelle sue analisi quantitative, usa sempre i prezzi di chiusura), non è bello che sia sballato.

Per questo, a seconda del regolamento del mercato, spesso si prende la media delle contrattazioni degli ultimi minuti, pesata per i volumi. Quando Paolo investiva da ragazzo erano gli ultimi 15 minuti. Controllando sul sito di Borsa Italiana, che fa molta divulgazione, ha scoperto che ad aprile 2025 c'è invece una vera asta di chiusura, da cui esce il prezzo di chiusura. Per i titoli liquidi, comunque, sarà allineato ai prezzi dell'ultima parte della giornata.

L'asta di apertura

Poi c'è il prezzo di apertura, che per Ferrari quel mercoledì è 381,20 €. Serve a capire cosa è successo durante la notte. Ferrari ha chiuso il giorno prima a 385,20 € e ha aperto a 381,20 €, circa l'1% in meno. Di notte i prezzi si muovono perché sono aperti altri mercati, prima New York e poi Tokyo, e arrivano le voci.

L'asta di apertura c'è praticamente in ogni mercato. Quella di chiusura Paolo l'ha trovata su Borsa Italiana, ed è sicuro che una volta non c'era; funziona allo stesso modo. Durante la notte la borsa raccoglie in automatico gli ordini che arrivano e li inserisce nel book. Alcune proposte di acquisto potrebbero già incrociarsi con quelle di vendita, ma Borsa Italiana tiene tutto fermo fino a un minuto preciso. A quel punto un algoritmo cerca un prezzo solo, uno per tutti gli scambi, quello che, detta alla buona, massimizza i volumi scambiati rispettando le condizioni di ciascuno. Chi ha scritto «compro al massimo a 40» può comprare a 39, mai sopra 40. Così un ordine messo di notte, che finisce in asta, può restare non eseguito, oppure essere eseguito al prezzo indicato o a uno migliore: più basso per chi compra, più alto per chi vende.

Per l'asta di chiusura, invece, Paolo ha letto che l'algoritmo punta a minimizzare i volumi non scambiati, che non è la stessa cosa. In una conferenza ha sentito un tecnico di Borsa Italiana spiegare che ci sono anche dei controlli, e che se la variazione è troppa l'asta si ferma. C'è anche una parte casuale, per cui l'asta non comincia e non finisce in un secondo preciso, così che nessuno possa taroccarla mettendo e togliendo ordini. Nel giro di pochi secondi esce il prezzo di apertura, quello che fa scambiare il maggior numero possibile degli ordini arrivati a mercato chiuso, di notte, nel weekend o nei festivi.

Com'è andato il mercato?

Per dire se il mercato è andato bene o male si confronta di solito la chiusura con quella del giorno prima. Ma la si può confrontare anche con l'apertura della stessa giornata, e il risultato cambia molto. Se quel giorno Ferrari chiudesse a 381,70 €, rispetto all'apertura sarebbe praticamente ferma, rispetto alla chiusura del giorno prima sarebbe scesa. Quando una notizia sembra clamorosa conviene chiedersi come è stato fatto il confronto: chiusura su chiusura, chiusura su apertura, o su massimo e minimo, perché c'è anche chi usa quelli.

Più mercati e market maker

Lo stesso titolo su più mercati

Un asset finanziario è quasi sempre quotato su più mercati. Perfino Alfonsino, secondo Paolo, perché anche chi ne compra azioni over the counter, cioè senza passare per il mercato, fa una trattativa, magari solo fra due persone, e quella è una specie di mercato. Su mercati diversi i prezzi sono diversi. Lo sono di sicuro denaro e lettera, perché chi inserisce un ordine lo mette su un mercato specifico, non su tutti.

Le banche dovrebbero rispettare la best execution policy, cioè eseguire l'ordine sul mercato migliore per il cliente, di solito il più liquido, fra quelli a cui l'intermediario ha accesso. Non tutti gli intermediari arrivano a tutti i mercati. Paolo è abbastanza sicuro che anche Ferrari sia quotata altrove, e ha visto gli stessi BTP della Borsa di Milano quotati perfino alla Borsa di Amburgo.

I prezzi non possono però essere troppo diversi, altrimenti qualche grosso intermediario finanziario se ne accorge, compra da una parte e rivende dall'altra. Sui mercati considerati minori, invece, lo spread di solito è più alto.

Qual è il mercato principale? In genere la borsa del paese dell'azienda, ma non sempre. Ferrari è olandese, eppure il suo mercato principale forse è Milano, o forse New York, dove è quotata in dollari e il giorno prima aveva chiuso a 434,03 $. Se, tenuto conto del cambio euro dollaro ed eventualmente delle commissioni di cambio, il prezzo di New York fosse molto diverso da quello di Milano, con tutte e due le borse aperte, qualcuno comprerebbe subito un grosso quantitativo da una parte per rivenderlo dall'altra, soprattutto se il titolo è abbastanza liquido da permetterlo. Scegliere, per Ferrari, è dura: di fatto l'azienda è italiana, anche se la sede legale sta altrove, ma la Borsa di New York è infinitamente più grossa di quella di Milano. Per capire qual è il mercato più grosso si guardano i volumi scambiati.

Vanno evitati i mercati davvero piccoli e quelli che, per una certa azione, sono evidentemente secondari. Con le aziende di fatto estere quotate a Milano (non Ferrari, quindi) Paolo andrebbe coi piedi di piombo, perché per loro Milano potrebbe essere un mercato minore. Lì lo spread è più alto, ma è il problema più piccolo. Quello serio è che un titolo con pochi scambi può essere cancellato dal listino, e allora è un casino: bisogna chiedere all'intermediario di operare su un altro listino, che magari non ha. A Paolo è successo con alcune azioni americane e britanniche comprate su Xetra, perché con quell'intermediario non arrivava comodamente alla Borsa di New York. Gliele hanno cancellate dal listino e ha dovuto chiedere pietà all'intermediario. Resta un dramma provvisorio. Il dramma totale è un'azione cancellata da tutti i listini.

Se si può scegliere, quindi, meglio un mercato principale, e per capirlo bastano i volumi. Vale per le azioni e anche per gli ETF. Se i volumi sono bassi ma quello è l'unico mercato, pazienza, si compra lì. Se sono bassi e c'è un altro mercato con volumi molto più alti, Paolo andrebbe senza indugio su quello, anche pagando 9 € di commissione invece di 5, che di solito è la differenza.

Quando il prezzo manca

A volte il prezzo proprio non c'è, almeno in teoria. In pratica i fornitori di dati hanno la brutta abitudine di prendere il prezzo del giorno prima e tirarlo dritto: se il prezzo è l'ultimo scambio, e l'ultimo scambio è di un mese fa, quello è il prezzo di oggi.

Succede con i titoli pochissimo liquidi, tipicamente certe obbligazioni. Nel video (dal minuto 33:17) c'è un'obbligazione presa a caso su Borsa Italiana: 100,268 lunedì 24 marzo, 100,268 martedì 25, 100,268 mercoledì 26. Non vuol dire che ogni giorno qualcuno abbia scambiato allo stesso prezzo. Più probabilmente c'è stato uno scambio il lunedì e poi per qualche giorno nessuno. Un prezzo identico da solo non lo dimostra, ma la pagina mostra anche i contratti conclusi, e a marzo sono una decina in tutto, concentrati in pochissimi giorni.

Tipicamente i titoli poco liquidi sono le obbligazioni, perché di solito non ci si fa trading (anche se c'è chi lo fa), e possono avere anche periodi con pochi scambi. Conviene quindi controllare che quello che viene chiamato prezzo sia almeno di ieri, e non di otto mesi fa. Si rischia anche di peggio, cioè un titolo sospeso. Se è sospeso non lo si può comprare. Ma se puzza di sospensione a cento chilometri, magari quota 0,01 da una vita, perché più in basso non poteva andare (0,01 poteva essere proprio il suo tick), e qualcuno lo compra. Paolo consiglia di controllare che il titolo si muova, qualunque cosa si compri, fosse anche Ferrari. Lo dice dopo la sua esperienza con Cineworld, comprata in una situazione praticamente simile.

Il market maker

Qui entra in scena il market maker, un signore pagato di solito dalla borsa, direttamente o indirettamente, per rendere liquidi i titoli che non lo sono. Se su un titolo non ci fosse nessuna offerta di acquisto e nessuna di vendita, non lo si potrebbe proprio vendere. Come il cellulare con cui Paolo registra, che ha il lettore d'impronta rotto: può dire che vale 200 € e offrirlo a 100 o a 50, ma non ha mercato e non lo venderà mai.

Il market maker è obbligato a tenere sempre un'offerta di acquisto e una di vendita, e a tenere lo spread entro certe condizioni. Altrimenti basterebbe mettere un'offerta di acquisto a 0,001 e una di vendita a 7 miliardi.

Nel video (dal minuto 37:18) si vede il book di un'obbligazione A2A con scadenza 30 gennaio 2035 (non è un consiglio di investimento). Ci sono esattamente due proposte di acquisto e due di vendita, tutte da 100.000, distanziate di 0,1 esatto, il che è molto sospetto. Aggiornando la pagina le proposte restano due e due, sempre da 100.000, e si sono spostate tutte insieme: segno che c'è proprio il market maker, che sembra aver cancellato gli ordini e averli rimessi all'unisono. Sembra obbligato a tenere lo spread, che però è micidiale, circa 3 punti e mezzo. Se è il market maker, chi lo paga lo paga molto poco, visto lo spread. Paolo non pensava nemmeno che si potesse tenere uno spread così. Dopo l'aggiornamento:

$$100{,}14 - 96{,}66 = 3{,}48$$

poco sotto i 3,5 punti. Per un'obbligazione è enorme.

Il market maker ha dei costi. Qui deve tenere fermi 200.000 € liquidi per le proposte di acquisto e 200.000 € in obbligazioni A2A per quelle di vendita (o avere qualcuno che gliele fornisca), e anche di più, perché quando un'offerta viene accettata deve rimetterla. È un lavoro, e lo spread in parte lo ripaga. Lui sta fermo. Arrivano uno che vuole comprare e uno che vuole vendere, tutti e due con una certa fretta: il primo compra intorno a 100,1, il secondo vende intorno a 96,6, e il market maker si mette in tasca 3 punti e mezzo secchi.

Sui titoli molto liquidi di solito non servirebbe, e infatti non fa niente. Su quelli poco liquidi sta lì con del capitale fermo, e ci guadagna perché lo paga la borsa o grazie agli spread che la borsa gli lascia tenere.

Il prezzo dei fondi e il NAV

Per fondi qui intendiamo sia i fondi tradizionali sia gli ETF. Tecnicamente la differenza sta tutta in quell'«ET», exchange traded: gli ETF si scambiano in borsa e si comprano lì. I fondi tradizionali si comprano invece dalla rete di vendita dell'emittente, cioè banche grandi e piccole o il promotore che te lo consiglia, e quella rete va pagata. Con l'ETF si pagano le commissioni per comprarlo in borsa. Con il fondo tradizionale all'acquisto non si paga niente, ma ci sono costi ricorrenti dentro al fondo che vanno alla rete di vendita, e per questo costa di più. Le commissioni di ingresso a volte ci sono, ma di solito vengono abbonate, e chi se le vede addebitare, dice Paolo, ha scritto in fronte «pollo da spennare». Per lui sarebbe più corretto far pagare solo le commissioni di ingresso, e basta.

Fondi ed ETF hanno il NAV, net asset value. In italiano sarebbe valore degli attivi netti, ma la sigla VAN si confonde con il valore attuale netto, e quindi si dice NAV anche in italiano. È il valore di tutto quello che il fondo ha in pancia: di solito azioni, nei fondi consigliati nel corso, ma potrebbero esserci anche obbligazioni o altro.

Per i fondi che seguono un indice, tipicamente gli ETF, il NAV non è l'indice, resta il valore degli asset che il fondo contiene. Se l'indice cambia in fretta, per esempio include una nuova azione, e il fondo non lo segue subito, fra NAV e indice si apre un lieve scostamento. Il valore del fondo è comunque il NAV.

I fondi tradizionali

Un fondo tradizionale si compra sempre al NAV, e precisamente al NAV di chiusura della giornata: si firma il foglio senza sapere a che prezzo si è comprato. Paolo non compra fondi tradizionali da anni, ma nel suo caso passavano addirittura due o tre giorni, e quando dava un ordine di vendita vendeva alla cieca. Non sono strumenti pensati per il trading. Il loro prezzo è il prezzo di chiusura degli asset che contengono, cioè il NAV.

Gli ETF

Con un fondo scambiato in borsa la faccenda è più strana. L'ETF ha un NAV istantaneo, il valore di quello che ha in pancia, ma durante la giornata nessuno lo conosce con esattezza, perché il gestore, anche quando segue un indice, tiene una piccola parte in liquidità per le sue operazioni. Il NAV viene comunicato a fine giornata, anche se quasi nessuno lo guarda. Intanto l'ETF ha anche un prezzo di borsa, anzi tutti i prezzi visti finora: denaro, lettera, mid, massimo, minimo, chiusura, e chi più ne ha più ne metta.

Come fa il prezzo di borsa a restare allineato al NAV? Il primo motivo siamo noi operatori. Se l'S&P 500 va su a razzo e un ETF che lo segue resta fermo in borsa, lo si compra subito, perché si sa che contiene tutto l'S&P 500.

Il secondo è una persona specializzata, che chiameremo ancora market maker anche se fa un'altra cosa. È praticamente l'unico che può rivolgersi direttamente all'emittente e comprare o vendere quote al NAV, all'istante. Spesso è l'emittente stesso o un'azienda controllata dall'emittente. Se il prezzo di borsa è sotto il NAV, compra l'ETF in borsa in grandi quantità, poi va dall'emittente e gli dice: «ti do queste quote, dammi i soldi». Ha comprato a meno e rivenduto a di più, e ci ha guadagnato. Intanto i suoi acquisti fanno salire il prezzo di borsa, e lui va avanti finché resta sotto il NAV. Se il prezzo di borsa è sopra il NAV fa il contrario: dà soldi all'emittente, riceve quote e le rivende in borsa, finché il prezzo torna in linea.

Siccome c'è almeno una persona incaricata di farlo, che sugli squilibri guadagna, ogni squilibrio si riassorbe da solo. Se l'indice corrispondente sale, sappiamo che l'ETF si riallineerà, a meno di problemi come un NAV che non segue più l'indice, e con i nostri acquisti contribuiamo anche noi. Questo market maker, quindi, non deve tanto tenere basso lo spread quanto tenere denaro e lettera allineati al NAV, a quello che l'emittente ha in pancia.

L'effetto dei dividendi sul prezzo

Anche i dividendi alterano il prezzo degli strumenti finanziari, come le operazioni sul capitale, che però lo fanno in maniera ovvia. Paolo ne ha parlato in modo più matematico in un video che si intitola più o meno «i dividendi non nascono dal nulla». Qui il discorso è più alla buona.

Detta in modo brutale: un'azione quota 100 € e paga un dividendo di 3 €. Il valore dell'azienda è 100 € per il numero di azioni in circolazione, e dal suo patrimonio escono 3 € per il numero di azioni in circolazione. Già per questo motivo contabile, che basterebbe, il prezzo di borsa dovrebbe scendere del 3%: se il giorno prima era 100 €, il giorno del dividendo dovrebbe essere 97 €. I soldi sono usciti dall'azienda e sono finiti in tasca ai soci, molto contenti, e il valore totale dell'azienda è oggettivamente calato.

C'è poi un motivo di mercato. Il dividendo viene annunciato molto prima, almeno un mese: lo propone il consiglio di amministrazione e lo delibera l'assemblea degli azionisti, che quasi sempre approva. Poi scatta in un giorno preciso, la ex date. Se la ex date è il 16 aprile, ha diritto al dividendo chi possiede le azioni prima dell'apertura del 16, in pratica chi le ha comprate entro la chiusura del 15. Fino al 15 tutti sanno che l'azione incorpora il pagamento di 3 €. Dall'apertura del 16 tutti sanno che non lo incorpora più, e il prezzo cala per forza di 3 €, cioè del 3%, a meno degli altri movimenti del mercato.

Di solito non ce ne si accorge, perché il dividendo spesso è intorno al 2% o anche meno, e le normali oscillazioni della notte o dell'apertura lo coprono. Al massimo si vede un piccolo calo. Si nota con i dividendi straordinari, che possono essere mostruosi. Nel video sui dividendi Paolo aveva portato l'esempio di Autostrade Meridionali, che con un dividendo di circa il 90% del valore dell'azione aveva praticamente liquidato la società. Lì il prezzo andava giù a vista d'occhio, perché un istante prima l'azione dava diritto al dividendo e un istante dopo no. Per un altro dividendo bisognava aspettare un anno, e quello era pure straordinario.

Con le obbligazioni non funziona così. La cedola matura giorno per giorno, e chi vende un'obbligazione a metà anno prende comunque metà cedola, pagata dal nuovo proprietario. Il dividendo invece lo decide solo l'assemblea degli azionisti. Mezzo dividendo non esiste, perché non si sa quanto sarà e soprattutto se verrà pagato, e anche dopo la delibera arriva in un momento preciso. Il valore teorico di un'azienda che paga dividendi, a meno dei movimenti del mercato, sale, sale, sale, e il giorno del dividendo fa tac. Poi di nuovo sale, sale, sale, e tac.

Per l'azionista, tassazione a parte, il calo è irrilevante: l'azione ha perso 3 €, ma lui ha incassato 3 € in contanti per ogni azione.

Il prezzo corretto

Nei dati si suppone che quei 3 € vengano reinvestiti subito in azioni della stessa azienda, anche frazionate, e i prezzi si correggono di conseguenza, con il procedimento spiegato nel video sui dividendi. I prezzi del passato che vediamo, quindi, non sono quelli veri. Sono stati corretti supponendo, retroattivamente, di aver reinvestito i dividendi, con una formula che mantiene l'integrità della linea ma altera tutti i prezzi passati. Il prezzo di 20 anni fa di un'azienda che paga dividendi con regolarità non è quello annunciato allora al telegiornale o stampato sul Sole 24 Ore. È stato corretto per togliere i gradini, che altrimenti cambierebbero tutte le analisi quantitative.

Ci sono quindi il prezzo di chiusura e il prezzo di chiusura aggiustato. Messi in fila, i prezzi aggiustati non mostrano i gradini, perché tengono già conto dei dividendi distribuiti: in sostanza abbassano un po' i prezzi del passato. E come se non bastasse, tutti i prezzi visti finora hanno la loro versione aggiustata.

La versione aggiustata comprende anche le correzioni per altre operazioni strane dell'azienda, tipicamente emettere nuove azioni da regalare ai dipendenti o cambiare il taglio delle azioni. Se ogni azione adesso ne vale 10, per ogni azione se ne hanno 10 e il prezzo va diviso per 10. Il prezzo aggiustato, adjusted in inglese, tiene conto di tutto questo ed è quello da usare sempre, di solito nella forma di adjusted close price, prezzo di chiusura aggiustato. Paolo preferisce dire prezzo corretto, perché «aggiustato» gli sa di falso amico dall'inglese. Corretto non nel senso che è giusto, anzi, è sbagliato: nel senso che qualcuno l'ha corretto.

ETF ad accumulazione e a distribuzione

Questo spiega un dubbio frequente sugli ETF ad accumulazione. Prima, però, quelli a distribuzione. L'ETF a distribuzione incassa i dividendi, invece di reinvestirli li tiene da parte e ogni tanto li gira a noi: «ecco i dividendi che mi hanno pagato negli ultimi tre mesi». Può sembrare scomodissimo, ma in altri paesi amano ricevere i dividendi, soprattutto perché li tassano diversamente dall'Italia, dove, quando è uscito il video, la tassazione sui dividendi è un po' sfavorevole.

Gli ETF ad accumulazione reinvestono i dividendi man mano che li ricevono. E c'è chi chiede: se li reinveste, perché non lo vedo salire? Perché sale, sì, con il reinvestimento, ma prima era sceso, visto che erano scese le azioni che il dividendo l'avevano pagato. In Italia i dividendi si pagano tipicamente il 15 maggio, data mitologica. Mettiamo che 50 aziende italiane paghino il dividendo il 15 maggio. Calano tutte e 50, l'ETF incassa un sacco di soldi e ricompra subito azioni di quelle 50 aziende, o secondo qualche altro criterio che non comunica. Le azioni valgono meno, l'ETF ne ha di più, e torna dov'era. I dividendi non si sono creati dal nulla, ma riducendo il valore delle azioni.

Su un ETF a distribuzione, al contrario, in teoria si dovrebbero vedere dei piccoli gradini. Su justETF il momento del pagamento è segnato sul grafico, e se il gradino non si vede è perché il grafico usa il prezzo corretto. Così, confrontando un ETF ad accumulazione con uno a distribuzione, li si vede identici e si conclude che quello a distribuzione non ci rimette. E invece no: li si vede identici solo perché, per quello a distribuzione, il grafico usa il prezzo corretto per i dividendi e non quello vero.

Nel video (dal minuto 59:10) il confronto si fa su justETF, con due ETF sulle azioni americane: uno ad accumulazione e uno a distribuzione, un Vanguard che distribuisce ogni tre mesi (lo si vede dalle tacche sul grafico a tre anni). Sul grafico di quello ad accumulazione non c'è nessun saltello in su evidente, per il motivo appena spiegato. Sul grafico del solo Vanguard il gradino non si vedrebbe comunque: se le aziende pagano in media un 2% di dividendo all'anno, ogni tre mesi fa lo 0,5%, e quei saltelli in giù non si noterebbero nemmeno sui prezzi veri. Nel confronto però, se Paolo ricorda bene, justETF usa i prezzi aggiustati, e infatti le due linee sono praticamente identiche. Si staccano appena in qualche momento, probabilmente quando l'ETF a distribuzione tiene da parte i dividendi da pagare senza investirli: se in quel periodo il mercato sale resta un po' indietro, se scende va un po' meglio. Ma nessuno dei due resta visibilmente indietro, nemmeno a tre anni, dove dovrebbe esserci un divario netto.

Il grafico di un ETF a distribuzione, insomma, può essere già costruito con il prezzo corretto, e da qui nasce l'effetto «guarda, va come l'altro e in più mi distribuisce un 2% all'anno, grasso che cola». Il Vanguard del video, ad aprile 2025, aveva un rendimento attuale da dividendo di appena l'1,20%. Per orientarsi, i dividendi delle aziende americane stanno intorno all'1,5% del loro valore.

Quando il dividendo inganna

L'ultima curiosità con i prezzi c'entra poco. Le aziende fanno i salti mortali per non abbassare il dividendo, e ci si può far turlupinare. Il dividendo veniva usato, oggi meno, per giudicare quanto fosse buona un'azienda. Se l'anno scorso ha pagato 1 €, pagare 0,90 € quest'anno è un segnale di crisi. Così fanno di tutto per pagare di nuovo 1 €, anche se nel frattempo il prezzo dell'azione è cambiato, e non ha senso, perché il dividendo di solito si guarda in rapporto al prezzo.

C'è chi fa un aumento di capitale pur di pagare i dividendi, che è un controsenso: chiedere soldi agli azionisti per ridarglieli tassati. Più spesso lo fanno al contrario. Prima ti danno dei soldi tassati con il dividendo, poi ti chiedono di usarli per l'aumento di capitale, cioè di restituirli. Una manovra sporca, e fatta varie volte. L'altra è svenarsi pur di pagare, attingendo alle riserve, e l'anno dopo, piuttosto che pagare un dividendo ridotto, non pagarlo per niente.

Il flusso dei dividendi, quindi, può ingannare quando si giudica un'azienda, soprattutto se per pagarli ha attinto alle riserve, se ha fatto da poco un aumento di capitale o se lo farà dopo, che è un pessimo segnale. Sono aziende che usano i dividendi come una bandierina, per far vedere quanto sono brave.